La propuesta de "un buen BCRA" como alternativa a la dolarización requiere explicitar por cuánto tiempo debe sostenerse esa buena política monetaria para que se considere una solución. La Argentina ya ensayó, dos veces, la versión más creíble de esa promesa: la Convertibilidad, que fue la regla monetaria más dura y consensuada del país y aun así no sobrevivió una sola transición presidencial, y el régimen de metas de inflación de 2016, que debe ser el único caso en el mundo de un país que adoptó formalmente metas de inflación y luego las abandonó formalmente. Mientras la dolarización lleva un cuarto de siglo funcionando en la región, ningún intento argentino de "hacerlo bien" llegó a la mitad de los dolarizados.
Un desacuerdo oculto
Cada vez que en Argentina se discute la dolarización, aparece la misma objeción: no hace falta renunciar al peso; basta con un Banco Central (BCRA) independiente que haga bien su trabajo. Un buen BCRA que baje la inflación con una política monetaria seria gana credibilidad, y el resultado sería el mismo, sin pagar el costo de perder el instrumento cambiario. La dolarización sería un costo innecesario.
Esta respuesta, que a veces parece el resultado de un acto reflejo, no especifica por cuánto tiempo debe mantenerse esa buena política monetaria para que cuente como una alternativa real.
Ese plazo es un desacuerdo de fondo entre quienes defienden y quienes se oponen a una dolarización formal de la economía. Quienes defienden la dolarización como una idea seria a considerar piensan, al menos en mi caso, en un horizonte temporal largo. Ecuador lleva 26 años dolarizado. El Salvador, 25 (Panamá es un caso especial en sí mismo, dolarizado desde su independencia en 1904). Quienes prefieren un buen BCRA como alternativa rara vez explicitan el horizonte temporal en el que lo tienen en mente. Y cuando uno mira la historia argentina, es difícil no sospechar que se piensa a un plazo mucho más corto.
La respuesta pendiente
Si la propuesta es un BCRA con una buena política monetaria en lugar de la dolarización, conviene mirar qué ocurrió cuando Argentina lo intentó formalmente. En 2016 el BCRA adoptó un régimen de metas de inflación, con la promesa explícita de independencia del organismo. No llegó a los dos años: incumplió sus metas de manera sistemática, las revisó al alza antes de abandonarlas, y en diciembre de 2017 el propio gobierno le impuso un cambio de meta que los mercados leyeron como intervención política. La inflación pasó de 24,8% a 47,6% en doce meses y el esquema se abandonó formalmente tras dos crisis cambiarias. En la literatura sobre metas de inflación, Argentina debe ser el único país del mundo que adoptó formalmente este régimen y luego lo abandonó formalmente; ningún otro país que lo intentó se arrepintió ni dio marcha atrás. La pregunta relevante, entonces, no es si una buena política monetaria puede funcionar en el papel. La pregunta relevante es: ¿Cuánto tiempo puede durar en la Argentina? ¿Y cuál es la probabilidad de que provea una estabilidad de precios creíble durante el mismo tiempo que puede hacerlo una dolarización?
La estabilidad de precios requiere ser defendida constantemente, gobierno tras gobierno, shock tras shock. Un régimen que da estabilidad de precios durante cinco años y colapsa en el sexto no es una alternativa a la dolarización. Es un paliativo con fecha de vencimiento, y esa fecha llega eventualmente. El plan actual todavía no cumple tres años y las discusiones sobre un posible atraso cambiario que pueda echar por tierra el régimen cambiario siguen siendo uno de los temas más comentados. Es decir, es un programa que aún no ha ganado la credibilidad necesaria.
Quienes proponen un Banco Central con reglas claras y disciplina monetaria como sustituto de la dolarización tienen que explicar por qué ese arreglo va a sobrevivir 25 años en un país donde ya se intentó un régimen con reglas más duras que cualquier promesa de buena política y no llegó a los 11 años.
El experimento argentino
La Convertibilidad, entre 1991 y 2002, fue lo más parecido que tuvo la Argentina a una regla monetaria dura y creíble: paridad uno a uno fijada por ley, con requisito de respaldo en reservas para la base monetaria. No fue una promesa de discrecionalidad bienintencionada. Fue una restricción legal explícita, diseñada precisamente para resolver el problema de credibilidad que hoy se exige a una buena política monetaria. Bajó la inflación de manera contundente en su primer año. Duró casi once. Terminó en la peor crisis económica y social de la historia reciente de Argentina.
Hay otro dato incómodo. La convertibilidad no sobrevivió a un solo cambio de presidente. Gobernó con Menem durante diez años y medio. Cuando asumió De la Rúa, el país colapsó antes de que completara su mandato. El régimen más exitoso y duradero en términos de estabilidad de precios no aguantó ni siquiera la primera transición presidencial pacífica.
El mejor resultado que la Argentina tiene para mostrar es de 11 años bajo un solo presidente. La dolarización en la región lleva más de 25 años, con una diversidad de presidentes, algunos abiertamente en contra, como Rafael Correa en Ecuador.
El instrumento no es el problema
El problema monetario de la Argentina no es de política monetaria. El problema es de durabilidad institucional. La Convertibilidad no cayó porque el uno a uno fuera una mala idea técnica, ni porque le faltara apoyo político al nacer. Las metas de inflación no fracasaron porque fueran una mala idea. Cayeron porque las condiciones políticas que la sostenían cambiaron, y la dirigencia política consideró menos costoso abandonar el régimen monetario que sostenerlo. Un régimen monetario que depende de la buena voluntad de “hacer las cosas bien” no es creíble por definición cuando el plazo en discusión abarca varias presidencias.
Ese es el fundamento pendiente en “démosle al BCRA una buena política monetaria”. No importa qué tan consistente sea esa política monetaria en un artículo académico. Lo que importa es si un gobierno futuro, con otro humor político, otra necesidad de gasto u otra lectura electoral, puede desarmarla sin pagar un costo político mayor que el de mantenerla. La historia argentina responde esta pregunta con claridad. No, no puede.
La dolarización no promete ser un first best en política monetaria. Promete algo distinto: que la estabilidad de precios no dependa de una sucesión de gobiernos que cumplan la promesa de “hacer las cosas bien”, cuando la evidencia empírica, la historia del país, apunta en sentido contrario.
La pregunta pendiente
Quien prefiera un BCRA con una buena política monetaria a la dolarización no tiene que convencerme de que el diseño sea razonable en teoría. Eso no es lo que está en discusión. Lo que tiene que explicar es por qué, en la Argentina, ese buen BCRA va a sobrevivir al próximo cambio de presidente, cuando la versión más exitosa y más consensuada que tuvimos no lo logró.
Hasta que esa pregunta no se responda con algo más que una promesa de buena conducta, la comparación pertinente no es entre una dolarización imperfecta y un BCRA ideal. Es entre una dolarización que ya lleva un cuarto de siglo funcionando en dos países de la región y una sucesión de intentos argentinos, cada uno presentado como la versión definitiva de “esta vez es diferente”, que no sobrevivió ni siquiera una transición presidencial.
La convertibilidad fue esa promesa en los noventa. Las metas de inflación se establecieron en 2016. Alguien, en algún momento de la próxima década, va a proponer la siguiente versión, con otro nombre y otro funcionario a cargo. La pregunta a la que ese anuncio todavía no responde es quién y cuándo va a explicar por qué esta vez sí llegará a los 25 años.
Espectacular Nico. Un ángulo distinto para ver el mismo problema que nos persigue desde hace 100 años. Impecable análisis.
Y España, Italia, Francia, Portugal y Grecia, entre otros, llevan 27 años dolarizados, aunque ellos adoptaron como moneda el marco alemán en lugar del dólar, y le cambiaron el nombre ("euro") para no herir susceptibilidades.