La dolarización no es una distracción

Entre los opositores a una dolarización hay quienes consideran que sería una distracción innecesaria que a lo sumo resolvería un problema superficial (la fijación del tipo de cambio) pero que no atacaría las causas fundamentales de la inflación (el exceso de gasto público financiado con emisión monetaria) ni del estancamiento (exceso de regulaciones, proteccionismo, régimen laboral inflexible, etc.). El argumento se basa en un análisis muy superficial y cierta confusión conceptual.

Para empezar, es imposible crecer de manera sostenida con una inflación alta, persistente y volátil, es decir, sin una moneda estable. Si queremos una moneda estable necesariamente habrá que hacer una reforma monetaria. Una dolarización es un régimen monetario que asegura la estabilidad duradera y promueve el crecimiento sostenido. Es una necedad decir que es un espejismo o una distracción innecesaria. Especialmente en el caso de una sociedad decadente como la argentina en la que lo único que crece es la inflación, la pobreza y el desaliento y, que, por lo tanto, no hay margen para el error.

La cuestión a dilucidar es qué régimen monetario convertible tiene más chances de éxito en un país con anomia institucional y una adicción atávica al populismo.¹ Según el premio Nobel Robert Mundell, una economía pequeña e integrada al mundo puede optar entre tres alternativas. La primera consiste en fijar el valor de la moneda al de la de un país con moneda fuerte (baja inflación) y que la oferta monetaria sea endógena, es decir que varíe automáticamente vía balanza de pagos. Bajo este escenario, la tasa de inflación y la tasa de interés convergen a la del país cuya moneda sirve de ancla. Esta alternativa se puede implementar de tres maneras: fijar el tipo de cambio de manera indefinida o transitoria con ajustes, crear una caja de conversión o dolarizar (o eurizar). La segunda alternativa consiste en que el banco central fije la tasa de interés, que deje que el tipo de cambio fluctúe libremente y que la oferta monetaria se ajuste pasivamente. Esto es lo que se conoce como un esquema de metas de inflación. La tercera es fijar la tasa de expansión de la base monetaria, dejar que flote el tipo de cambio y que las tasas de interés se ajusten a la tasa de inflación esperada, es decir un esquema de metas monetarias. Así lo explicó Mundell en un interesante debate que mantuvo con Milton Friedman en el año 2000:

“La elección entre un régimen de tipos de cambio fijo y flexible es un oxímoron. No son alternativas comparables. Un régimen de tipo de cambio fijo implica una regla monetaria específica. Un régimen tipo de cambio flexible es la ausencia de esa regla monetaria y es consistente con la estabilidad de precios o con cualquier tasa de inflación, incluso una hiperinflación. La verdadera elección es entre una regla monetaria con tipo de cambio fijo y reglas monetarias alternativas, como metas de inflación o metas monetarias. La elección depende de varios factores, incluida la tasa de inflación observada y la deseada”.

Según Mundell, para países grandes como Estados Unidos la mejor alternativa es un régimen de tipo de cambio flexible con metas de inflación. Para el resto de los países recomendaba un régimen de tipo de cambio fijo. En su opinión, un tipo de cambio fijo con el dólar era la mejor alternativa viable para Canadá o México y otros países de América Latina, mientras que para los países de Europa Central y Oriental y África recomendaba anclarse al euro. El mecanismo de ajuste bajo este esquema es la balanza de pagos.

“Cuando el saldo [de la cuenta corriente] está en superávit, la oferta monetaria se expande, y eso aumenta el gasto en bienes y servicios lo cual corrige el superávit. Cuando la balanza de pagos es deficitaria, la oferta monetaria se contrae y eso disminuye el gasto en bienes y servicios eliminando el déficit. El país entonces obtiene la tasa de inflación del área monetaria a la que se une. Así es como Austria y los países del Benelux mantuvieron su equilibrio en la zona del deutsche mark en los años ochenta y noventa, y así funciona la política monetaria en la zona euro”.

Según Mundell, cuanto más economías conforman un area monetaria mejor es su capacidad para resistir shocks. Por eso decía que un area monetaria es “como un barco en el medio del océano, cuanto más grande, más estable”. Por eso recomendaba la dolarización y/o la eurización.

“La mayoría de los países, si no todos, se beneficiarían de integrar un área monetaria más grande por razones de economías de escala, protección contra shocks y una política monetaria de mejor calidad. La mayoría de las 175 monedas que existen en el mundo deberían clasificarse como monedas “basura”, fuentes de inestabilidad en lugar de anclas de estabilidad”.

Aunque Mundell no lo aclaró explícitamente, para que un esquema de metas de inflación o metas monetarias sea efectivo en lograr la estabilidad de precios, debe existir un banco central independiente. Caso contrario, un tipo de cambio fluctuante es el camino más directo a la inestabilidad y crisis. Esto quiere decir que las metas monetarias o de inflación no son opciones recomendables para países con fuerte anomia institucional, en los que la autoridad monetaria es incapaz de resistir las presiones del poder político. Hay otra cuestión no menor. En la mayoría de las economías emergentes no existe un régimen cambiario totalmente flexible sino una flotación sucia. Esto se debe a lo que Guillermo Calvo denominaba “temor a flotar” (fear of floating), es decir, una renuencia de los banqueros centrales a dejar que el tipo de cambio fluctué libremente. La excepción es Chile. Bajo una flotación sucia, no sólo es necesario que quien dirija el banco central sea independiente sino también competente. Una cosa no garantiza la otra.

Además, incluso aunque sea competente y honesto, un banquero central inevitablemente cometerá errores, ya que toma decisiones con información incompleta e imperfecta, es decir en base a lo que Alberto Benegas Lynch (h) denomina “ignorancia concentrada”. Como bien ha señalado este autor:

La autoridad monetaria necesariamente se equivoca, no puede acertar en su decisión. No porque sus representantes estén imbuidos de malas intenciones ni por incompetencia profesional, se debe a la naturaleza del problema. Por esto es que no resulta relevante el debate sobre si la autoridad monetaria debe o no ser independiente. Mientras la banca central tenga las atribuciones de autoridad monetaria se equivocará aunque no reciba instrucciones del Poder Ejecutivo o del Parlamento puesto que sus decisiones serán distintas de las que hubiera adoptado la gente y, como queda dicho, si son las mismas no tiene razón de existir.

Habiendo aclarado estas cuestiones básicas la siguiente pregunta es: ¿Cuál es el régimen dominante a nivel global? Según los datos del FMI, 77 de 195 países tienen su moneda “anclada” al dólar, al euro o una canasta de monedas, 16 países le han dado curso legal a una moneda extranjera (por ejemplo, Ecuador y Panamá) y 11 operan con una caja de conversión (por ejemplo, Hong Kong).² El esquema de metas de inflación es la opción de 45 países y el de metas monetarias es el esquema de política monetaria utilizado por 25 países.

La tabla siguiente, extraída del reporte anual del FMI de regímenes y restricciones cambiarias, muestra el porcentaje de países según su régimen cambiario y monetario. La categoría “Fijación híbrida” incluye todos aquellos esquemas como crawling peg, soft peg y bandas. El FMI ubica a la Argentina dentro de la categoría “fijación híbrida, sin esquema de política monetaria”. A diferencia del FMI, la tabla incluye a los 20 países que pertenecen a la Eurozona a la categoría “Sin moneda propia, Euro” y a Estados Unidos en la categoría “Flotación Libre, Metas de inflación”. Es importante enfatizar que muchos países con fijación híbrida imponen controles a los movimientos de capitales.

Si ahora tomamos los 25 países que desde el año 2013 han tenido la tasa de inflación más elevada del planeta (en todos los casos superior a 10% anual) y los ubicamos en esta tabla, obtenemos los siguientes resultados:

Sólo dos de estos países –la República Islámica de Irán y el Líbano– intentaban estabilizar bajo algún tipo de esquema el valor de su moneda con relación al dólar.³ Es importante enfatizar que casi todos estos países tienen baja calidad institucional, algunos se encuentran en guerra externa (Ucrania) o civil (Líbano), varios tienen regímenes autocráticos (por ejemplo, Angola, Irán, Belarus) y otros se consideran estados fallidos (Republica Democrática del Congo, Sudán del Sur y Yemen). Argentina, Ghana y Surinam se distinguen por ser los únicos con un índice de democracia liberal significativamente superior a 50% (según V-Dem Institute). Lo importante es que ningún país con un régimen de tipo de cambio fijo se encuentra en la lista.

¿Cuál sería entonces el regimen monetario/cambiario más adecuado para la Argentina en las circunstancias actuales? Como ha explicado Ricardo Arriazu, para decidir cuál de las tres reglas monetarias que menciona Mundell es más conveniente para estabilizar la economía, es clave determinar cuál variable tiene más impacto sobre los precios internos en el corto plazo: la oferta monetaria, la tasa de interés o el tipo de cambio. En el caso argentino la evidencia indica que el tipo de cambio es la variable dominante.

Repasemos la historia reciente. Durante los noventa se adoptó un régimen de tipo de cambio fijo con la Convertibilidad, durante las distintas versiones del kirchnerismo (2003-2007, 2008-2015 y 2020-2023) hubo un sistema híbrido con gradaciones, primero tipo de cambio flexible, luego cepo cambiario y restricciones a los movimientos de capitales, con Macri en 2016 y 2017 se adoptó un esquema de metas de inflación y entre principios de 2018 y mediados de 2019 un esquema de metas de expansión de la base monetaria. Solo bajo la Convertibilidad se logró mantener la estabilidad de precios de manera duradera con crecimiento. La palabra clave es “duradera”. Entre mediados de 2003 y mediados de 2004 la tasa de inflación fue comparable a la que hubo bajo la Convertibilidad, pero se trató de una estabilidad efímera. Esto se debió a que la política “se llevó puesto” al BCRA. La estabilidad transitoria es asequible pero no sirve, porque siempre es seguida de mas inestabilidad. Los ciclos stop-go de reformas son tremendamente nocivos, ya que aumentan la incertidumbre y el desaliento.

Lo cual indica claramente que en el caso argentino el criterio fundamental para elegir un régimen monetario es su durabilidad. Esto implica que la probabilidad de reversión o repudio debe ser baja. Caso contrario no generaría suficiente credibilidad. La durabilidad de un régimen monetario/cambiario depende de su consistencia macroeconómica y su resistencia a los embates del poder político. De nada sirve adoptar un régimen de tipo de cambio fijo, si el sistema político no se atiene a la restricción presupuestaria.

Teniendo en cuenta la experiencia de 2001 y 2002 la Convertibilidad ya no es una opción creíble para la Argentina, ni con el dólar, ni con el euro y menos aún con el real o una canasta de monedas. El hecho de que sea establecida por ley no la hace creíble ya que con anomia institucional las leyes se ignoran o se modifican fácilmente poniendo presión a un Congreso sumiso. Hay que tener presente que la situación actual es extremadamente frágil y la tolerancia de la sociedad argentina a otro fracaso es muy baja.

La elección de un régimen monetario/cambiario para el futuro tiene que sopesar la probabilidad de fracaso y reversión teniendo en cuenta que la probabilidad de que en algún momento en la próxima década el populismo llegue nuevamente al poder es muy alta (por no decir 100%). Esto permite descartar prácticamente todas las alternativas que se proponen. Conseguir credibilidad sería muy difícil por no decir imposible teniendo en cuenta la dinámica que impone el calendario electoral.

Una dolarización bien diseñada e implementada es el régimen que tendría más chances de eliminar la inflación de manera duradera. No eliminaría el riesgo del populismo pero reduciría su costo al limitar su margen de acción. Hay que entender que una dolarización no solo es un cambio de régimen monetario y fiscal (ya que elimina al impuesto inflacionario como fuente de recursos) en el sentido de Sargent (1982), sino que además tiene una dimensión institucional y política que no puede aportar ninguna otra reforma. Al asegurar una reducción drástica de la inflación generaría el “espacio” político (léase mayorías parlamentarias) que le permitiría a un gobierno reformista avanzar exitosamente con un programa de reformas estructurales (reducción del gasto público, desregulación, apertura de la economía y flexibilización laboral)..

1. En este contexto convertibilidad significa libre conversión a otra moneda que cotiza libremente en el mercado como el dólar o el euro (o al oro).

2. En este grupo se incluyen 14 países dolarizados/eurizados y 11 países que tienen una caja de conversión.

3. Ambos países tienen un “acuerdo estabilizado” (stabilized arrangement) del tipo de cambio. Según la definición del FMI, esto implica que hay un tipo de cambio de mercado al contado que se mantiene dentro de un margen del 2 % durante seis meses o más (con la excepción de un número específico de valores atípicos o ajustes escalonados), y no es flotante. Es decir, es un situación híbrida y además cambiante. Es probable que no refleje plenamente la realidad.